一、CRB指数与持仓

有可能开始缩减QE规模的最新一期FOMC会议即将召开，由于此前市场早已通过调整对紧缩预期做出一定消化，因此大部分商品表现较为平稳，甚至出现反弹。

图1.CRB指数继续反弹

数据来源：美国商品调查局、上海易贸研究中心整理

持仓数据方面，总持仓量变化并不大，反映持仓总量的投机市场资金指数从上周的53.5升至54.59，净持仓略有回升，18种大宗商品净持仓量回升8.91%，有色金属净持仓出现回升，说明国际投机资金空头在重大事件前主动减少了仓位。我们认为，虽然美联储年底缩减QE规模概率较大，但亦短期脉冲式影响为主，国内中央经济工作会议与城镇化工作会议对大宗商品基本面的影响更加值得关注。

二、美联储年底缩减QE规模概率较大

由于12月17-18日的FOMC会议之前再无重要经济数据，考虑到美国GDP、制造业、消费者信心与房地产数据全面复苏，新增非农就业人数维持高位，美联储将有很大可能在本次FOMC会议上开始缩减100-200亿美元的资产购买。

如果届时美联储明确开始缩减QE规模，由于量化宽松规模的削减将导致资金回流美元，从而实质影响市场的流动性宽松程度，短期市场必然受到迅速而猛烈的冲击，然而考虑到QE退出预期在半年前已经出现，市场已经消化了部分负面预期，因此其产生的利空更易表现为脉冲式影响，持续性或较弱。

而如果美联储考虑到当前极低的通胀水平与2%的目标值还有较大差距而暂不缩减QE，则QE缩减预期将延续到明年1月28-29日的下次FOMC会议，则短期市场流动性紧缩预期暂时将得以解除，但下次FOMC会议前市场再次受到压制的概率较大。

三、中央经济工作会议首次套开城镇化会议

12月10日至13日，中央经济工作会议在北京举行。由于套开了中央城镇化工作会议，会议时间加长到了少见的4天。会议对明年经济工作提出了六条主要任务，对比近几年中央经济工作会议内容，可以发现：第一条切实保障国家粮食安全、第二条大力调整产业结构、第五条着力做好保障和改善民生工作、第六条不断提高对外开放水平都属于常规内容，大部分并无超预期之处。第四条积极促进区域协调发展意在与城镇化会议中“逐步发展形成若干城市群”的目标相对应，第三条着力防控债务风险则与审计署今年8月1日的启动的中央、省、市、县、乡五级政府债务审查相对应。

相比之下，12月12日至13日首次举行的中央城镇化工作会议更值得关注。虽然会上讨论的《国家新型城镇化规划》需等待进一步修改完善后发布，但会议提出的六大任务已经透露出政府将着重在人、土地、资金三个方面促进新型城镇化的建设，未来城镇化政策的基调已经基本明确。

首先，会议提出“解决好人的问题是推进新型城镇化的关键”，将“推进农业转移人口市民化”放在了首要位置上，再次明确了人的城镇化是新型城镇化的核心目标，城镇居民收入和素质有望显著提升。其次，在土地建设方面，会议提出要“提高城镇建设用地利用效率”，“优化城镇化布局和形态”，“提高城镇建设水平”。表明未来城镇化建设将一改此前粗放式的征地开发模式，以科学规划替代盲目扩张，城镇化建设质量有望出现较大幅度的提升。最后，面对资金缺口问题，会议提出一方面要通过建立地方主体税种和发行地方债加强地方政府实力，另一方面还要引入金融机构与社会资本参与公用设施投资运营，最终“建立多元可持续的资金保障机制”，为城镇化建设持续提供支持。

本次会议作为改革开放以来首次举行的中央城镇化工作会议，其内容以及相关规划将对大宗商品市场产生较大的影响。短期来看，考虑到此前与基建相关的大宗商品（螺纹钢、焦炭、有色金属等）表现持续低迷，《国家新型城镇化规划》发布之后，政策对城镇化建设目标的再次确认极有可能再次推动市场的热情，相关商品有望出现阶段性反弹的机会。但由于中央经济工作会议继续将“调整产业结构”作为明年经济工作的主要任务，地方政府投资基建项目的热情或将明显回落。随着城镇化建设进程的不断推进，基建类商品需求的下滑趋势可能会得到一定程度的对冲，而受到经济结构转型的影响，其基本面将难以恢复到此前以政府投资为主导时期的景气程度，加上有色金属、螺纹钢等商品普遍存在产能过剩现象，因此较难在2014年具备持续的上涨动力。长期来看，新型城镇化的意义与影响都极为深远：通过广泛的提升城镇居民的收入水平和消费能力，一方面创造培养创新型人才的土壤，另一方面增强国内居民的消费能力，从而为产业结构升级创造有利条件。受此影响，与城镇居民消费相关的大宗商品基本面好转虽然不会立竿见影，却更具持久性。可以预期，受经济转型和新型城镇化建设的双重拉动，汽车、家电、食品饮料等行业上游原材料商品的基本面有望在明年得到平稳并且持续的改善。

四、市场策略：

金融属性方面，美联储将有很大可能在本次FOMC会议上开始缩减100-200亿美元的资产购买，大宗商品在金融属性上将持续受到压制，然而考虑到QE退出预期在半年前已经出现，市场已经消化了部分负面预期，因此其产生的利空更易表现为脉冲式影响，持续性或较弱；如果美联储暂不缩减QE，则短期市场流动性紧缩预期暂时将得以解除，但下次FOMC会议前市场再次受到压制的概率较大。

供需基本面上，中央经济工作会议再次将调整产业结构作为明年经济工作的主要任务，中央城镇化工作会议讨论的《国家新型城镇化规划》需等待进一步修改完善后发布，预计将对大宗商品市场起到一定的支撑作用。考虑到此前与基建相关的大宗商品（螺纹钢、焦炭、有色金属等）表现持续低迷，《国家新型城镇化规划》发布之后，政策对城镇化建设目标的再次确认极有可能再次推动市场的热情，相关商品有望出现阶段性反弹的机会；与城镇居民消费相关的大宗商品基本面好转虽然不会立竿见影，却更具持久性，汽车、家电、食品饮料等行业上游原材料商品的基本面有望在明年得到平稳并且持续的改善。

总体来看，本月17-18日的FOMC会议极有可能成为本次QE缩减的起点，市场在会议前后较易受到冲击，而考虑到此前大宗商品（螺纹钢、有色金属等）价格持续受国内调结构政策基调的压制，持续的调整也早已部分反映了QE退出的预期，短期FOMC会议决议影响过后市场受国内政策利好预期稳步回升的概率较大。